La lógica de la devaluación interna. Una estrategia habitual en las crisis de deuda de países con moneda propia es acudir temporalmente a financiación externa del FMI, al tiempo que éste impone una política económica basada en la consolidación fiscal de las cuentas públicas y la devaluación de la moneda nacional. Al compartir moneda con los socios europeos, España carece del recurso a la devaluación monetaria. El second best implementado por las autoridades es la devaluación interna mediante rebajas salariales, buscando mejorar la competitividad de la economía, el crecimiento vía exportaciones y reducir el déficit por cuenta corriente.
Los problemas de la devaluación interna. El lector puede consultar la síntesis realizada por David Lizoain en su excelente artículo en Agenda Pública, así que resumo sólo algunos puntos:
- Si devaluación monetaria y/o devaluación interna fuesen estrategias competitivas óptimas, Portugal, Rumanía… serían potencias mundiales (amén de que no puede ser una estrategia válida simultáneamente para todos los socios comerciales de la UE).
- La devaluación interna es un sustituto 'sesgado' de la devaluación monetaria: es asimétrica entre agentes sociales, y asimétrica también en sus efectos.
- Es asimétrica entre agentes porque depende de sobre quién hagamos incidir la carga de la devaluación. En particular, ¿por qué lo llaman devaluación interna cuando quieren decir rebaja de salarios? Habría más instrumentos: moderación de costes (energía, transporte) y márgenes empresariales. Al contrario, en España los beneficios superan ya a las rentas salariales. Aquí la primera evidencia de por qué la devaluación interna encaja en la lógica económica del poder económico: permite desplazar las cargas de la crisis hacia los sectores más débiles.
- Es asimétrica en sus efectos porque, al contrario de la devaluación ordinaria, reduce los ingresos de los agentes pero no sus deudas.
- Casualmente… la crisis española se caracteriza por ser una crisis de deuda, con un sector privado muy endeudado al que la devaluación le multiplica la carga efectiva soportada. A nivel macro, anular el consumo interno como motor de la recuperación, más un sector público con austeridad y recortes, combinado con una crisis crediticia… nos aseguran entrar en deflación.
- Y la deflación tiene además graves efectos sobre la sostenibilidad de la deuda pública.
La sostenibilidad de la deuda. La deflación hace más difícil el éxito de la consolidación fiscal de las cuentas públicas. En Peón y Rey (2013) analizamos los impulsores de la dinámica de la deuda pública en los 11 principales países de la Eurozona durante la última década. La clásica 'regla de oro' muestra que, junto al déficit y los rescates bancarios, la estabilidad del ratio de deuda pública sobre PIB depende de la capacidad de financiarnos a un coste nominal inferior al crecimiento nominal (crecimiento más inflación) de la economía. Si no crecemos y entramos en una espiral deflacionista, estamos sentenciados; gratis no nos van a financiar.
La combinación de deflación y decrecimiento está resultando letal para la sostenibilidad de la deuda española. Incluso con el reciente alivio de la prima de riesgo, la deuda sigue creciendo de manera incontrolada. En mi blog estimé hace unos meses que sólo en un escenario optimista la ratio deuda/PIB se estabilizaría en torno al 100%, pero el último dato (92.2% superando el objetivo anual) apunta a que sigue fuera de control.
Consolidación fiscal versus crecimiento: la cuadratura del círculo. En Peón y Rey (2013) comparamos también la dinámica de la deuda de los países periféricos (GIPSI) de la Eurozona frente a los del centro. La gráfica 1 relaciona ratio de deuda y déficit primario, mostrando una clara correlación: un punto adicional de déficit implica un incremento del 0.93% del ratio de deuda. La urgencia de la consolidación fiscal es un hecho; lo discutible es cómo conseguirlo.
La clave está en evitar que la consolidación fiscal dañe al crecimiento. La gráfica 2 muestra que también existe una correlación inversa entre crecimiento y ratio de deuda.
La correlación es aún más intensa que la primera: decrecer un 1% incrementa la ratio de deuda un 1.94%. Relacionando ambos efectos, si unos recortes del 1% provocan la caída del PIB en más de 0,5%, aprox., la ratio de deuda crecerá.
Así, pues, todos los huevos de la estrategia ‘consolidación fiscal más devaluación interna’ están puestos en la misma cesta: conseguir que el sector exterior aporte más crecimiento del que resta la depresión del consumo interno. La gráfica 3 muestra que no se está consiguiendo.
La contribución al PIB de los distintos componentes por demanda confirma que la depresión del consumo interno provoca una reducción del PIB mayor del que las exportaciones pueden paliar. Sólo en el último trimestre, con el fin de los recortes en el sector público y la parada (¿estacional?) en la caída del consumo, se ha frenado la recesión. A esto le llamo yo la cuadratura del círculo. ¿Por qué? Veamos…
¿A quien beneficia la devaluación interna? La lógica inherente a la devaluación interna es que “lo que es bueno para Telefónica es bueno para España”. El PIB español por demanda es un 80% consumo interno, sólo el 3% exportaciones netas. La panadería de tu barrio, el fontanero que arregla tu caldera..., ¿cuanto van a exportar gracias a la devaluación interna? Comercio minorista, empleados públicos y, sobre todo, seis millones de desempleados sufren los efectos negativos de una estrategia que beneficia a las grandes multinacionales españolas. Ellas sí ven reducidos sus costes, ampliados sus márgenes, y mejorada su posición competitiva en el mercado global. Los resultados saltan a la vista: el IBEX supera los 9.000 puntos, el paro sigue en el 27%; y las pymes y autónomos, sin acceso al crédito. Con la estructura actual de la economía española, los canales por los que los beneficios de la devaluación interna pudieran llegar a las pequeñas empresas y a la creación de empleo son apenas un incremento del turismo y aquellas empresas que consigan dar el salto al mercado internacional. Por lo demás, con un 3% de exportaciones netas, poco margen hay.
¿Hay alternativas? En Peón y Rey (2013) analizamos las bondades de una estrategia conjunta a nivel zona euro, idea que no es original nuestra sino sugerida por economistas como Rogoff, Krugman o Stiglitz. Es más fácil conseguir el ajuste necesario si son los países acreedores de la Eurozona los que aceptan una apreciación real de sus economías, en lugar de obligar a sus socios comerciales a ser quienes se deprecien. Una política coordinada dentro de la UE, donde el centro acepta un 3% de inflación y aplica las políticas expansivas que los GIPSI no pueden acometer, mientras éstos se centran en la consolidación fiscal pero manteniendo un nivel reducido (pero positivo) de inflación, permitiría (I) incrementar la competitividad de los GIPSI evitando los riesgos de la deflación; (II) asegurar la estabilidad de la deuda de ambos grupos de paises; y (III) introducir la posibilidad de un estímulo fiscal en el centro del que se verían beneficiados, vía exportaciones, los periféricos.
Por lo demás, a nivel España tendríamos el recurso a una redistribución positiva de las rentas, explicada ya por David Lizoain en su excelente artículo y, por tanto, a él les remito.