La Casandra financiera: la inversión de la curva de tipos de interés alerta del riesgo de una recesión económica en la eurozona

Uno de los indicadores que de forma más fiable ha adelantado las crisis económicas en las últimas décadas lleva meses avisando de una recesión en la eurozona y Estados Unidos. La conocida en la jerga de los mercados como “la curva de tipos” es la Casandra financiera. La diferencia con la sacerdotisa troyana es que las cualidades proféticas de esta referencia del mercado de deuda soberana no son una concesión divina. En cambio, responden al comportamiento de los inversores (fondos, bancos, aseguradoras, particulares...), y reflejan sus expectativas sobre la economía.

La coincidencia del momento actual con el mito de Casandra es que parece que, como le ocurrió a ella —cuyo aviso sobre la caída de la ciudad de Troya y la victoria de los griegos fue ignorado por el rey Príamo, los príncipes Héctor y Paris o el héroe Eneas—, las instituciones y los gobiernos europeos parecen estar obviando la advertencia de “la curva de tipos” sobre una inminente recesión. Una contracción de la actividad que sería consecuencia del agotamiento del rebote de la economía tras el shock de la pandemia y del daño de la inflación, y que, además, está siendo auto fomentada por la austeridad monetaria (basada en encarecer la financiación para luchar contra las subidas de precios) del Banco Central Europeo (BCE) y de la Reserva Federal (Fed).

Este indicador adelantado del ciclo económico es el diferencial entre el tipo de interés de la deuda de referencia de una región o país (la eurozona o Estados Unidos) a largo plazo y el tipo de interés de la misma deuda a corto plazo. Más concretamente, entre el tipo de interés que ofrece el bono con vencimiento a 10 años y el tipo de interés del bono a 2 años.

En condiciones normales de crecimiento económico este diferencial debe ser positivo. Es decir, el tipo de interés que los inversiones exigen al bono de deuda a 10 años de Estados Unidos o de Alemania (considerados los mejores pagadores entre las principales economías occidentales y, por lo tanto, libres de riesgo) debe ser mayor al tipo de interés que estos países tienen que pagar para endeudarse a 2 años.

Un ejemplo hipotético: el tipo de interés del bono alemán a 10 años es del 2,5% y el de su bono a 2 años del 2%, por lo que la curva de tipos (el diferencial) estaría en positivo, en 0,5 puntos porcentuales. Este nivel respondería a una situación normal, en la que los inversores piden un mayor interés a Alemania por endeudarse a largo plazo que a corto, simplemente porque va tardar más en devolver el dinero y porque existen unas expectativas de estabilidad en el crecimiento, la inflación y la política monetaria.

Por el contrario, si esta curva se invierte —es decir, si el diferencial entre el tipo de interés a 10 años y el tipo de interés a 2 años pasa a ser negativo—, las expectativas que está reflejando son de recesión y problemas inminentes. En la práctica, lo que una curva de tipos negativa muestra es que el tipo de interés del bono de deuda a 2 años es más alto que el tipo de interés del bono a 10 años de una región o un país concretos. Una anomalía que responde a que los inversores están comprando más deuda a largo plazo que a corto. Una tendencia que desvela la preocupación por la marcha de la economía en los siguientes años.

Actualmente, la curva de tipos está en negativo tanto en la eurozona como en Estados Unidos, según lo recoge el propio BCE en un recuadro de su último Boletín Económico. “Los modelos de probabilidad de recesión basados únicamente en la pendiente de la curva de tipos apuntan actualmente a elevadas probabilidades de una contracción de la actividad económica en el próximo año”, afirman los analistas de la institución Luís Fonseca, Peter McQuade, Ine Van Robays y Andreea Liliana Vladu en dicho informe.

La curva de tipos lleva en negativo en la eurozona desde mediados de 2022. Las últimas veces que se ha dado esta situación excepcional en los mercados financieros fueron 2007 y los inicios de las décadas de los 90, de los 80 y de los 70, siempre antes de una crisis económica. Aunque no todas las recesiones han sido precedidas por este fenómeno. No ocurrió en 2020, cuando el causante de la histórica contracción de la actividad fue consecuencia del inesperado shock de la pandemia; ni tampoco en 2011, en el segundo golpe de la Gran Crisis Financiera.

En sus cálculos, el BCE utiliza referencias de los tipos de interés para el conjunto de la eurozona. Si la observación se reduce a la deuda de Alemania se llega la misma a conclusión. A su bono a 10 años se le exige en estos momentos un 2,7%. A su bono a 2 años un 3,2%. La curva de tipos es entonces negativa, de alrededor de -0,5 puntos porcentuales.

La resistencia de España y la política monetaria

La debilidad germana está recogida ya en todas las previsiones, principalmente por el daño de la inflación a su industria. Y, del mismo modo, desde el FMI, a la Comisión Europea, pasando por el Gobierno, destaca la resistencia de España por el mayor peso de los servicios, sobre todo del turismo y la mayor moderación de la subidas de precios. El tipo de interés de la deuda a corto plazo de nuestro país está en el 3,5% y el de largo plazo en el 3,75%. La curva es positiva.

Por otra parte, la evolución de este diferencial profético también dice cosas de la política monetaria. Unos tipos de interés más altos para los plazos más cortos de la deuda de los países y más bajos para los más largos hablan de los incrementos de los tipos de interés oficiales del BCE (del 0% al 4,5% desde julio de 2022) y de la expectativa de que no los vuelva a elevar, así como de que tendrá que bajarlos en el medio plazo por la propia debilidad de la economía y por la caída de la inflación.

Menos probabilidades de recesión por la caída del petróleo

En su informe, el BCE afina el modelo predictivo de la curva de tipos añadiendo el precio del petróleo y otro indicador de “tensión sistémica” (CISS, por sus siglas en inglés). “La incorporación de indicadores financieros y precios del petróleo adicionales al modelo sugiere menores riesgos de recesión”, comentan los expertos de la institución.

“Estos modelos ampliados sugieren una probabilidad menor, pero aún elevada, de una recesión en 12 meses, en torno al 25% tanto en la eurozona como en Estados Unidos”, inciden. “Para los socios del euro, [...] los precios del petróleo algo más bajos en relación con los niveles máximos alcanzados a principios de 2022, debería frenar el crecimiento menos que el año pasado”, concluyen desde el BCE.

Este mismo miércoles, la Comisión Europea actualizó sus previsiones económicas para los próximos años. Estas expectativas son peores que las de septiembre. Bruselas espera que la economía de Alemania se contraiga un 0,3% este año y que la eurozona solo crezca un 0,6%. En 2024, la previsión es de un incremento del PIB del 1,2% para el conjunto de los socios del euro, con España liderando el avance tanto en 2023 como el año que viene entre los principales países de la región.

El martes, la entidad estadounidense Bank of America publicó su encuesta mensual a gestores europeos de fondos de inversión. En ella, desveló que un 59% de estos inversores profesionales espera “una recesión en Europa durante los próximos doce meses, frente al 45% el mes pasado”. Este sondeo se realizó a 151 gestores, que son responsables de unos 270.000 millones de dólares en los mercados financieros, según Bank of America.